记得2021年2季度，鲍威尔还坚持认为通胀是暂时的。2022年3月，当美国的消费者价格指数（PCE）已经高至7％时，美联储才宣布2018年以来的第一次加息。这一姗姗来迟的加息，再次证明美联储的货币政策总是落在市场后面，显然对抑制高通胀的效果有限。如今，市场预期2023年通胀将显著回落，美联储或最早在今年7月份降息，这与美联储议息会议的5.1％中位数利率目标又出现了背离。究竟是市场预期对，还是美联储的鹰派决策对，本文试作分析。
美国此轮通胀的主因不是量宽政策
美国的这轮通胀持续时间很长了，而且幅度也超过大家的预期。很多人把通胀归为美联储的放水，但事实上美联储截至2022年12月底，美联储的资产负债表规模已经从接近9万亿美元的高位回落至8.55万亿美元，即在过去40多年中，扩张了近90倍，远超资产及商品价格的涨幅。
不妨先回顾一下上一轮的量宽政策。在2008年美国发生次贷危机之前，美联储的资产负债表扩张还是比较缓慢，如从1974年年初至2008年8月，34年间扩张幅度只有9倍左右，但从2008年9月起，为了应对次贷危机，美联储采取量宽（QE）政策，至2014年末，短短5年扩张了3.5倍左右。但同期五年间美国的CPI累计只上涨10％。
为何美联储为应对次贷危机采取的大放水举措没有引发通胀呢？这是因为美联储大放水缺乏乘数效应。美联储的总资产规模从08年8月的约0.9万亿美元，急剧膨胀至2015年末的4.5万亿美元。而相对于央行资产负债表高达500％的扩张，美国的货币供应量（M2）同期仅增长了60％。
美国的M2与美联储的总资产规模（10亿美元）
其中，2022年M2数据为截至11月末统计。
来源：WIND，中泰证券研究所
从过去20年看，M2增长了2.67倍，而美联储总资产增长了10.68倍。美国货币供应量的增长远低于预期的主要原因是商业银行的信贷扩张乏力，显然，在经济面临诸多困境之际，美国的商业银行作为极其谨慎。
但是，这轮为了应对疫情，美联储采取的量宽政策与以往不同，即过去主要是货币宽松，这次则是财政与货币双宽松，2020-2021年，美国财政部大量投放财政补贴，平均每年规模大约占到美国GDP的8％以上，仅居民部门就获得了累计约3万亿美元左右的现金补助，这与过去主要靠美联储放水的模式显然不同。
所以，尽管导致这轮通胀的原因多种多样，如突发的疫情和俄乌战争都导致了产业链、供应链的不畅，从而从供给端抬高了成本，但这些都属于短期因素。美国及欧盟等经济体的高通胀的主要原因是财政补贴而非货币放水。当然，财政部能发那么多补贴，还得靠美联储及其他国家和金融机构持续购买美国国债。